Nếu có một điều mà giới quan sát Nhật Bản gần như đồng thuận, thì đó là nền kinh tế nước này mang nhiều điểm “bất thường”. Quốc gia này sở hữu những tập đoàn đẳng cấp thế giới nhưng tăng trưởng kinh tế lại èo uột. Nợ công ròng tương đương 130% GDP thuộc hàng cao nhất thế giới, nhưng lãi suất lại nằm trong nhóm thấp nhất.
Và dù Bank of Japan (BoJ) đã nâng lãi suất từ -0,1% lên 0,75% trong hai năm qua, điều lẽ ra phải hút dòng vốn tìm kiếm lợi suất và giúp đồng tiền mạnh lên thì đồng yên vẫn yếu gần như thời điểm giữa năm 2024, khi chạm đáy thấp nhất trong 38 năm.
Xét theo rổ tiền tệ và điều chỉnh theo lạm phát, đây là một trong những đồng tiền yếu nhất thế giới, theo nhận định của Robin Brooks thuộc Viện Brookings Institution.
Thậm chí, cuối tháng 4 vừa qua, Bộ Tài chính Nhật Bản đã phải trực tiếp tung tiền can thiệp để nâng đỡ đồng yên trong kỳ nghỉ Tuần lễ Vàng của nước này. Đợt can thiệp đầu tiên, được cho là diễn ra vào ngày 30/4 xuất hiện ngay sau khi đồng yên suy yếu vượt ngưỡng nhạy cảm về mặt chính trị là 160 yên đổi 1 USD. Động thái này đánh dấu lần đầu tiên Nhật Bản mua yên trở lại kể từ tháng 7/2024.
Một số chuyên gia, trong đó có Brooks, cho rằng sự suy yếu kéo dài của đồng yên phản ánh một cuộc khủng hoảng tài khóa âm ỉ. Trong nỗ lực thoát khỏi giảm phát, Bank of Japan đã mua vào trái phiếu chính phủ Nhật Bản (JGB) suốt nhiều năm, qua đó giữ lợi suất ở mức thấp và giảm chi phí trả nợ cho chính phủ. Dù hoạt động mua ròng đã chuyển sang âm từ năm 2024, ngân hàng trung ương vẫn mua khoảng 2.900 tỷ yen (19 tỷ USD) trái phiếu mỗi tháng. Kết quả là lợi suất tiếp tục bị kìm hãm và nhu cầu đối với đồng yen vẫn yếu.
Nhưng liệu nhận định này có đúng?
Tin tốt là trên nhiều thước đo, tình hình tài khóa của Nhật Bản thực tế đã cải thiện trong thời gian gần đây. Tỷ lệ nợ ròng trên GDP đã giảm đều mỗi năm kể từ 2020. Thâm hụt ngân sách cơ bản (không tính chi phí lãi vay) chỉ còn 0,9% GDP năm ngoái, giảm từ 2,4% năm 2019. Một phần công lao đến từ lạm phát.
Sau nhiều năm gần như bằng 0, lạm phát đã duy trì trên 3% trong phần lớn thời gian qua, cao hơn nhiều nền kinh tế lớn khác. Giá cả tăng giúp nguồn thu thuế tăng nhanh hơn chi tiêu, đồng thời thúc đẩy tăng trưởng danh nghĩa, vượt xa mức lãi suất thấp mà chính phủ đã “khóa” trước đó. Nhờ vậy, nợ công tăng chậm hơn GDP, ngay cả khi vẫn tồn tại thâm hụt nhỏ.
Một cách khác để nhìn nhận là xét lãi suất thực. Tháng 3/2024, Bank of Japan đã chấm dứt chính sách kiểm soát đường cong lợi suất, theo đó mua không giới hạn trái phiếu để giữ lợi suất kỳ hạn 10 năm dưới 1%.
Kể từ đó, lợi suất này đã tăng từ 0,7% lên 2,3%, tiệm cận mức 2,8% của trái phiếu chính phủ Đức. Tuy nhiên, lạm phát cũng trở nên “dai dẳng” hơn, khiến lợi suất thực vẫn thấp, phù hợp với một nền kinh tế tăng trưởng chậm. Lợi suất thực kỳ hạn 10 năm của Nhật Bản chỉ khoảng 0,2%, so với 1% của Đức và gần 2% của Mỹ. Khoảng cách khoảng 2 điểm phần trăm với Mỹ gần như không thay đổi suốt 4 năm qua.
Lợi suất thực thấp mang lại cho Nhật Bản một khoảng “dư địa tài khóa”. Nước này cũng có những “tấm đệm” khác: Khu vực công sở hữu lượng tài sản khổng lồ, từ đất đai tới trái phiếu doanh nghiệp nước ngoài, không phải tất cả đều được tính vào nợ ròng chính thức.
Một ước tính của các nhà kinh tế tại trường Kinh doanh Harvard và Đại học Stanford cho rằng nghĩa vụ ròng của khu vực công hợp nhất năm 2024 chỉ khoảng 78% GDP. Những tài sản này có thể được bán hoặc khai thác dòng tiền để trả nợ.
Một cách giải thích khác cho sự yếu đi của đồng yên là lạm phát. Kể từ năm 2024, giá cả tại Nhật Bản tăng nhanh hơn tại Trung Quốc, Mỹ và Liên minh châu Âu trong khoảng hai phần ba thời gian. Điều này khiến sức mua của đồng yen suy giảm nhanh hơn so với nhân dân tệ, USD hay euro.
Tuy nhiên, lập luận này cũng có lỗ hổng. Mức độ suy yếu của đồng yên vượt xa những gì lạm phát có thể giải thích. Trên thực tế, đồng tiền này đang rẻ hơn đáng kể so với giá trị hợp lý nếu chỉ xét theo sức mua. Theo chỉ số Big Mac, yen bị định giá thấp khoảng 50%. Các ước tính khác cũng tương tự: Goldman Sachs cho rằng giá trị hợp lý dài hạn vào khoảng 90 yên/USD, so với mức khoảng 153 hiện nay.
Có thể nhà đầu tư đang lo ngại những gì sẽ xảy ra tiếp theo. Nhật Bản đối mặt với ba rủi ro lớn.
Thứ nhất là lãi suất thực. Nếu Bank of Japan làm đúng nhiệm vụ, lạm phát sẽ giảm về 2%. Điều này có thể khiến lãi suất thực tăng và gây áp lực lên ngân sách, đặc biệt nếu cần thắt chặt tiền tệ mạnh hơn để đạt mục tiêu.
Các nghiên cứu cho thấy trong thập niên 2010, việc mua trái phiếu của ngân hàng trung ương đã kéo lợi suất kỳ hạn 10 năm giảm từ 1 đến 3 điểm phần trăm, qua đó trợ cấp đáng kể chi phí vay của khu vực công. Việc đảo ngược chính sách này mà không gây khủng hoảng là điều chưa chắc chắn.
Thứ hai là mặt trái của “núi tài sản” mà nước này nắm giữ, phần lớn ở nước ngoài. Danh mục đầu tư của Nhật Bản khiến nước này giống như một quỹ phòng hộ, vay vốn giá rẻ để đầu tư tìm lợi suất cao.
Trong thập kỷ qua, lãi suất thấp, đồng yên yếu và giá tài sản tăng đã giúp mang lại lợi nhuận trung bình khoảng 6% GDP mỗi năm, góp phần tài trợ thâm hụt. Nhưng nếu điều kiện thay đổi, dòng lợi nhuận này có thể đảo chiều. Các chuyên gia cảnh báo sự lệch pha về kỳ hạn và tiền tệ trên bảng cân đối có thể khiến Nhật Bản đối mặt với thua lỗ lớn theo giá thị trường, thậm chí kích hoạt khủng hoảng tài khóa và gây áp lực lên đồng tiền.
Rủi ro cuối cùng là chính trị. Thuế tại Nhật Bản tương đối thấp, nghĩa là về lý thuyết có thể thắt chặt tài khóa dễ hơn so với nhiều nước giàu khác.
Việc Nhật Bản đã hưởng lợi từ lạm phát cao không có nghĩa nước này có thể chủ quan. Nếu lãi suất thực tăng theo lãi suất danh nghĩa, nền kinh tế sẽ phải đối mặt với mặt trái của “sự bình thường hóa” mà họ đang tiến tới.
Theo: The Economist
