Khi tăng trưởng chậm lại và áp lực vốn ngày càng lớn
Tại tọa đàm Thị trường Vốn Nợ Việt Nam 2025 với chủ đề Nguồn vốn cho Khu vực Tư nhân trong Kỷ nguyên Tăng trưởng Mới, ông Lê Hồng Khang – Giám đốc Phân tích, FiinRatings đã nhấn mạnh rằng Việt Nam đang bước vào một chu kỳ tăng trưởng đầu tư CAPEX (vốn đầu tư máy móc, thiết bị, công nghệ...) mới, song điều này chỉ có thể thành hiện thực nếu bài toán vốn cho doanh nghiệp tư nhân được tháo gỡ kịp thời.
Ông Lê Hồng Khang – Giám đốc Phân tích, FiinRatings.
Theo dữ liệu mới nhất từ FiinRatings đã chỉ ra thực tế đáng lo ngại: tăng trưởng doanh thu doanh nghiệp tại Việt Nam đang tụt lại so với tốc độ tăng trưởng GDP của nền kinh tế. Giai đoạn 2015–2019, tăng trưởng doanh thu bình quân của các công ty niêm yết đạt khoảng 10%, nhưng từ sau đại dịch Covid-19, con số này chỉ còn quanh mức 4–5%/năm, thấp hơn nhiều so với các quốc gia cùng khu vực như Ấn Độ hay Indonesia.
Bình quân tốc độ tăng trưởng GDP thực của một số quốc gia trong từng giai đoạn. (Nguồn: CEIC, S&P Global)
Bên cạnh đó, tín dụng, đầu tư và tiêu dùng bán lẻ đều suy yếu rõ rệt so với giai đoạn trước Covid-19. Nguyên nhân, theo đại diện FiinRatings là xuất phát từ việc giá bất động sản liên tục leo thang trong thời gian qua. “Điều này không chỉ làm suy giảm tâm lý chi tiêu của người dân, mà còn ảnh hưởng đến động lực đầu tư chung của nền kinh tế, khiến khu vực tư nhân phải chật vật hơn trong suốt giai đoạn vừa qua,” ông Khang lý giải.
Tín dụng, đầu tư và tiêu dùng bán lẻ đều giảm so với mức đỉnh trước đại dịch Covid-19. (Nguồn: FiinRatings)
Thảo luận về chi phí vốn của khu vực tư nhân, ông Lê Hồng Khang chỉ ra rằng Việt Nam hiện là quốc gia có mức chênh lệch lớn nhất trong khu vực giữa chi phí sử dụng vốn của khu vực chính phủ và khu vực tư nhân.Thực tế, chi phí vốn tại Việt Nam cho vay doanh nghiệp vẫn ở mức cao hơn so với các quốc gia trong khu vực. Số liệu của S&P Global Ratings cho thấy, trong khi chi phí bình quân 5 năm của chính phủ Việt Nam tương đối thấp, thì doanh nghiệp Việt Nam vay vốn với lãi suất cao hơn đáng kể so với các doanh nghiệp tại Thái Lan, Malaysia hay Indonesia.
Điều này đồng nghĩa với việc, khoảng cách giữa chi phí vay của khu vực công và khu vực tư nhân vẫn chưa được thu hẹp, gây bất lợi cho khối doanh nghiệp khi tiếp cận vốn dài hạn. “Khoảng cách này tác động trực tiếp đến nhu cầu vay vốn và nếu không có cải cách mạnh mẽ, quá trình tăng tốc của nền kinh tế chắc chắn sẽ bị chậm lại,” ông Khang nhấn mạnh.
Chi phí đi vay của Việt Nam ở mức thấp so với chính phủ các nước trong khu vực Đông Nam Á. (Nguồn: Bloomberg, S&P Global)
Theo ông Khang, gốc rễ của vấn đề nằm ở việc giai đoạn 2017–2021, Việt Nam chậm phát triển các kênh dẫn vốn song song với ngân hàng. Hệ quả là nền kinh tế ngày càng phụ thuộc quá lớn vào hệ thống ngân hàng thương mại. Nghịch lý là để đáp ứng nhu cầu tăng trưởng cao trong những năm gần đây, trái phiếu phát hành trên thị trường lại tập trung chủ yếu ở ngân hàng, dịch vụ tài chính và bất động sản – chiếm tới 90–95% thị phần. “Nếu tiếp tục duy trì mô hình này, toàn bộ rủi ro tín dụng và biên lợi nhuận của ngân hàng sẽ phản ánh trực tiếp vào chi phí vốn của nền kinh tế,” ông cảnh báo.
Sự phụ thuộc vào hệ thống ngân hàng gây áp lực ngày càng lớn cho việc cấp vốn cho doanh nghiệp. (Nguồn: FiinRatings)
Một điểm sáng hiếm hoi là dòng tiền của doanh nghiệp đã có cải thiện, thể hiện qua chỉ số CFO/EBITDA (Dòng tiền hoạt động kinh doanh lõi trên lợi nhuận trước thuế, lãi vay và khấu hao - đo lường khả năng chuyển hoá lợi nhuận thành dòng tiền thực tế) tăng nhẹ trong giai đoạn 2019–2024. Tuy nhiên, tốc độ tăng trưởng lợi nhuận vẫn chậm hơn nhiều so với mức gia tăng của nợ vay. Chi phí lãi vay/EBITDA của doanh nghiệp đã leo từ 18% năm 2019 lên 24% năm 2024, cho thấy gánh nặng nợ vay ngày càng lớn.
Tất cả những yếu tố trên phản ánh thực trạng: khu vực tư nhân Việt Nam đang thiếu vốn dài hạn, chịu chi phí vốn cao và đối mặt với áp lực tái cấp vốn liên tục. Đây là những thách thức lớn cần giải quyết, nếu Việt Nam muốn tận dụng cơ hội bước vào chu kỳ tăng trưởng đầu tư mới trong thập kỷ tới.
Thu hẹp khoảng cách vốn và mở đường cho chu kỳ CAPEX mới
Theo FiinRatings, giai đoạn 2025–2030, Việt Nam sẽ cần một lượng vốn khổng lồ cho đầu tư hạ tầng. Phát triển bất động sản cần khoảng 15–20 tỷ USD/năm, năng lượng tái tạo cần 18 tỷ USD/năm, còn đường bộ và đường sắt cần thêm 12 tỷ USD/năm. Ngoài ra, các lĩnh vực cảng biển, logistics cũng đòi hỏi tối thiểu 10 tỷ USD vốn đầu tư mỗi năm. Tổng cộng, nhu cầu CAPEX ước tính của nền kinh tế có thể vượt 60 tỷ USD/năm trong giai đoạn tới. Điều này đặt ra một câu hỏi lớn: Nguồn vốn nào sẽ đáp ứng cho nhu cầu khổng lồ đó?
Một phần câu trả lời nằm ở việc khơi thông các kênh vốn ngoài ngân hàng. Mặc dù kênh trái phiếu doanh nghiệp đã trải qua giai đoạn khó khăn sau những biến động năm 2022–2023, nhưng các chuyên gia cho rằng đây vẫn là trụ cột quan trọng để tái cân bằng cấu trúc vốn. Thị trường trái phiếu cần được khôi phục niềm tin thông qua minh bạch thông tin và khung pháp lý đồng bộ.
Song song, hợp tác công – tư (PPP) được kỳ vọng trở thành động lực chính để thúc đẩy hạ tầng. Sự tham gia của các tập đoàn nhà nước và các doanh nghiệp tư nhân lớn có thể giảm thiểu rủi ro cho giai đoạn đầu của dự án. Nền tảng tài chính vững chắc cùng sự hỗ trợ chính sách sẽ là điều kiện tiên quyết. Luật PPP nếu được thực thi hiệu quả, kết hợp cùng khung pháp lý cho trái phiếu, có thể tạo “cú hích” lớn cho dòng vốn tư nhân.
Một yếu tố khác là thu hút dòng vốn FDI. Số liệu cho thấy FDI vẫn là nguồn lực quan trọng, đóng góp mạnh mẽ vào quá trình tái cấu trúc chuỗi cung ứng toàn cầu. Tuy nhiên, để tận dụng được dòng vốn này, Việt Nam cần cải cách thủ tục hành chính và giảm bớt chi phí tuân thủ thuế quan – những rào cản đã được chỉ ra trong báo cáo của FiinRatings.
Trong dài hạn, cải thiện chất lượng tín dụng doanh nghiệp và giảm lệ thuộc vào nợ ngắn hạn sẽ là chìa khóa. Doanh nghiệp cần dịch chuyển từ cấu trúc vay ngắn hạn sang phát hành vốn dài hạn thông qua kênh trái phiếu hoặc cổ phiếu. Đồng thời, nâng cao quản trị tài chính minh bạch, tăng khả năng dự báo và công bố thông tin cũng sẽ giúp cải thiện niềm tin từ nhà đầu tư.
Ông Lê Hồng Khang cho rằng: “Nếu Việt Nam không đa dạng hóa nguồn vốn và chỉ dựa vào ngân hàng, chúng ta sẽ bỏ lỡ cơ hội lớn trong giai đoạn CAPEX tiếp theo. Ngược lại, nếu biết tận dụng sự phối hợp giữa vốn ngân hàng, trái phiếu, FDI và PPP, khu vực tư nhân hoàn toàn có thể trở thành động lực chính của tăng trưởng.”
